近一年間美銅相對倫銅溢價（COMEX銅價減去LME銅價的差值，以下簡稱美銅溢價或CMX期銅溢價）共達到兩次峰值，分別是在2024年5月中下旬和2025年2月中上旬。值得注意的是，第二次峰值的溢價水平創下了歷史新高，這反映了市場對美國貿易政策調整的強烈反應和預期，那么CMX期銅多逼空現象是否會重演？安泰科將結合市場情況進行分析。

2024年5月中旬，在全球銅顯性庫存偏低、CMX期銅7月合約持倉偏高、全球銅礦緊缺背景下，市場投機需求增加，空頭擠壓下，CMX期銅溢價大幅走高，從收盤價來看，溢價一度高達702美元/噸，空頭頭寸不得不虧損回購空頭倉位，或通過交割實物銅來平倉，但因庫存低，多采用買入平倉操作，銅價因此大幅走高，LME銅創下11104.5美元的歷史高位，CMX銅價最高漲至5.1990美元/磅（約11461.8美元/噸）。

2025年2月中上旬，受特朗普關稅政策影響，市場預期可能會對銅產品加征進口關稅，CMX期銅溢價再次大幅走高。特朗普在其競選期間就曾表示，將對全球進口產品征收高達10%的關稅，這一政策傾向增加了市場對銅關稅的預期，特朗普上任后在2月10日簽署行政命令，宣布3月12日起對美國進口的鋼鐵和鋁征收25%關稅，并取消了對阿根廷、加拿大、墨西哥、歐盟和英國等國家或地區的豁免或免稅配額，恐慌氛圍進一步在銅市蔓延。安泰科跟蹤了CMX期銅對比LME期銅的溢價表現，從收盤價來看，自2025年1月到2月上旬，溢價基本在100-500美元/噸區間波動，自10日宣布對鋼鐵和鋁金屬征收25%關稅以來，溢價快速擴大至700美元以上，并于2月13日飆升至歷史峰值，最高達到1063美元/噸，溢價幅度超過10%。

目前，市場仍在交易特朗普關稅的潛在影響，盡管數據有波動，但當前的溢價已經反映出市場對特朗普將對銅征收約10%關稅的預期，對比去年溢價導致的美銅逼倉風險事件，本次盤面及現貨面情況與去年存在一定差異：

首先，從盤面持倉量來看，2024年5月美銅持倉量在逼倉前夕大幅增加，一度增加至18.9萬手，今年年初以來，美銅持倉量約為12.6萬手，至2月10日美銅持倉降至10.2萬手，特朗普公布對鋼鐵和鋁征收25%關稅后，持倉量呈現明顯的減少趨勢，截止2月19日發稿，CMX持倉量至6.9萬手，相比年初下降了5.7萬手，相比鋼鐵鋁25%關稅征收政策公布后下降了3.4萬手，持倉量降低意味著市場參與者對該期貨合約的興趣和信心較低，通常會降低逼倉的可能性。

庫存方面，去年全球顯性庫存尤其是LME和CMX期銅處于低位水平，而年初以來，受美銅溢價較高影響，市場套利交易將LME銅庫存可交割品牌倉單轉移到美國，LME庫存雖連續下降，但整體庫存量相對偏高，CMX期銅顯性庫存增加迅速，甚至創下2019年2月以來的新高（詳見圖2）。現貨方面，在市場套利交易以及春節期間中國消費需求下降、出口窗口打開的情況下，亞洲、非洲以及南美貨源陸續運輸至北美，美國進口銅量級增加明顯，在市場供應較充足，現貨價格低于期貨價格的情況下，空頭可以到市場上組織現貨注冊倉單來交貨。

此外，不同于鋁和鋼鐵，美國國內銅相關大型企業以在海外開發礦山的資源型企業為主，加之美國是精煉銅的主要進口國之一，如果特朗普公布對銅征收25%關稅，一來很多相關企業并不能得到所謂“美國優先”的“幫助”，二來也會使美國進口精銅的成本驟增，未來將導致進口量減少，美國市場上可供應的銅數量下降，不利于美國依賴原材料進口的終端行業的發展。

從市場資金情緒來看，本次對于關稅政策的炒作已持續1月有余，如果政策預期不變（即只是目前的10%的預期，不會提到25%），甚至一直不兌現加關稅，市場資金則難以持久介入炒作。

綜上，雖然不能完全排除征收25%關稅這種預期，但以目前各種情況來看，銅市逼倉風險重現的可能性也隨之降低。